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光伏產(chǎn)業(yè)繼續(xù)上演造福神話，不但賽道擠滿了企業(yè)，而且 IPO 盛況空前，光伏企業(yè)密集披露 IPO。

據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，今年以來，宣布啟動(dòng) IPO 的光伏企業(yè)已超過 20 家。6 月 1 日，高景太陽能股份有限公司（以下簡稱高景太陽能）正式遞交招股書，擬在創(chuàng)業(yè)板掛牌上市。本次高景太陽能 IPO 擬募資 50 億元，用于宜賓 25GW 單晶硅棒及 5GW 單晶硅片生產(chǎn)建設(shè)項(xiàng)目、研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目及補(bǔ)充流動(dòng)資金。

如果成功上市，將是今年創(chuàng)業(yè)板迄今為止的最大 IPO，高景太陽能家族身家將達(dá)百億之巨，邁入中國富豪榜。

光伏不愧為當(dāng)前中國產(chǎn)業(yè)中最強(qiáng)的 " 造福神器 "，高景太陽能發(fā)展神速，創(chuàng)建不足 4 年，營業(yè)收入便從 8.91 萬元飆升到 175.70 億元，不知翻了多少倍，利潤也由負(fù)值飆增至 18.21 億元。

然而，業(yè)績神話的背后，是高達(dá) 20 億元政府補(bǔ)貼、復(fù)雜多變的股權(quán)關(guān)系，以及僅為 0.6% 的研發(fā)費(fèi)率，讓業(yè)界不得不發(fā)出疑問，高景太陽能的發(fā)展神話能否延續(xù)？市場還能長青幾年？

政府巨額補(bǔ)助、一眾資本加持，風(fēng)光只能一時(shí)

數(shù)據(jù)顯示，2020 — 2022 年，高景太陽能營業(yè)收入分別為 8.91 萬元、24.91 億元、175.70 億元，同比增幅高達(dá) 2795196%、605.47%，增速驚人；同期，凈利潤分別為 -113.63 萬元、1.08 億元、18.21 億元，增速高達(dá) 9610.73%、1584.64%，增速同樣令人驚嘆；資產(chǎn)總額也從 2.54 億激增至 162.8 億元。

然而，凈利飆增的背后是，其獲得了巨額的政府補(bǔ)貼。招股書顯示，在與資產(chǎn)相關(guān)的政府補(bǔ)助中，珠海 50GW 太陽能單晶硅片建設(shè)項(xiàng)目獲得政府補(bǔ)助 14.87 億元、青海 50GW 太陽能硅棒項(xiàng)目建設(shè)項(xiàng)目獲得政府補(bǔ)助 4.45 億元。在電費(fèi)補(bǔ)貼、物流補(bǔ)貼等與收益相關(guān)的政府補(bǔ)助中，高景太陽能亦合計(jì)獲得 6843.67 萬元政府補(bǔ)助。

可以說，政府巨額補(bǔ)助幾乎完全覆蓋了高景太陽能 2020 — 2022 年近三年的凈利潤之和，要是沒有政府補(bǔ)貼，當(dāng)前高景太陽能的凈利潤或許還在虧損中掙扎。

一家剛成立一年的企業(yè)，何以有如此高能耐大魅力？落地大項(xiàng)目又是拿到巨額補(bǔ)貼、資本加持？這背后，地方政府的能量起到了重大作用。據(jù)悉，2020 年，珠海市出臺了《珠海市打造現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)集群推動(dòng)制造業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的實(shí)施意見》，明確打造包括新能源在內(nèi)的五大千億級產(chǎn)業(yè)集群。有國資背景，又有較強(qiáng)政商關(guān)系的高景太陽能于是成了重點(diǎn)扶持對象，珠海市計(jì)劃將其打造成珠海乃至整個(gè)廣東省的新能源行業(yè)標(biāo)桿。

在政府護(hù)盤之下，高景太陽能吸引了 IDG 資本、國壽科創(chuàng)基金、建信領(lǐng)航、粵財(cái)基金、深控投資本、廣東美的、中信金石、廣東粵科等 43 家投資機(jī)構(gòu)加持入股，陣勢強(qiáng)大。

可以說，短時(shí)間靠政府巨額補(bǔ)助、一眾資本強(qiáng)烈加持，使高景太陽能一時(shí)狂飆突進(jìn)風(fēng)光無限，但能否有可持續(xù)性，未來是否 " 泯然大眾 "，就很難說了。

研發(fā)費(fèi)率不到 1%，主營業(yè)務(wù)毛利率遠(yuǎn)低于同行

光伏硅片的生產(chǎn)制造屬于技術(shù)密集型行業(yè)，降低制造成本和提高產(chǎn)品品質(zhì)的關(guān)鍵是技術(shù)投入、產(chǎn)品研發(fā)。但在技術(shù)研發(fā)投入上，高景太陽能明顯低于同行業(yè)平均水平。

招股書顯示，2021 — 2022 年，高景太陽能的研發(fā)費(fèi)用雖從 3143.15 萬元增加到 1.06 億元，但研發(fā)費(fèi)用占比卻在走低，從 1.26% 降至 0.60%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于同行業(yè)平均值 2.72％、2.39％，也低于同在創(chuàng)業(yè)板 IPO 排隊(duì)的美科股份的 1.16%、0.87%，成為 2022 年光伏行業(yè)中研發(fā)費(fèi)用率最低的一家。

實(shí)際上，隨著全球光伏市場從政策驅(qū)動(dòng)回歸市場需求驅(qū)動(dòng)，光伏產(chǎn)業(yè)鏈各個(gè)環(huán)節(jié)降本需求驟升，行業(yè)產(chǎn)品加速向 " 大尺寸、薄片化、N 型高效 " 等技術(shù)方向迭代演繹，產(chǎn)業(yè)加速洗牌整合，落后產(chǎn)能將逐步被淘汰或面臨整合，保持優(yōu)勢技術(shù)的企業(yè)將脫穎而出。高景太陽能未來如果在技術(shù)研發(fā)、產(chǎn)品特色上未實(shí)現(xiàn)較好的突破，當(dāng)前的優(yōu)勢也將難以為繼。

由于前期為了盡快鋪市拓能，高景太陽能一路上是不計(jì)成本 " 大上搶上 "，以至于毛利率遠(yuǎn)低于同行。招股說明書，2021 — 2022 年，高景太陽能主營業(yè)務(wù)毛利率分別僅為 9.8％、14.7％。而同期，隆基綠能的硅片及硅棒毛利率分別為 27.6%、17.6%，TCL 中環(huán)的硅片毛利率分別為 22.7%、18.9%。

除了 " 大手大腳 "，另外一個(gè)重要原因是整個(gè)太陽能光伏產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格戰(zhàn)已是硝煙彌漫，引發(fā)產(chǎn)品價(jià)格持續(xù)下跌，高景太陽能綜合毛利率亦下降。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，6 月 1 日，隆基綠能更新硅片報(bào)價(jià)，其中，150 μ m 厚度的 P 型 M10 硅片價(jià)格下調(diào)至 4.36 元 / 片，較 4 月底下降 30.79%；150 μ m 厚度的 P 型 M6 硅片價(jià)格 3.81 元 / 片，下降 29.96%。6 月 1 日，TCL 中環(huán) 182 尺寸的 150 μ m 厚度 P 型硅片和 182 尺寸的 130 μ m、110 μ m 兩種厚度 N 型硅片，報(bào)價(jià)也均下調(diào) 24% 左右。上游硅料價(jià)格持續(xù)下降，對于羽翼未豐、嗷嗷待哺的高景太陽能來說是一個(gè)不小的考驗(yàn)。

在博弈日益激烈的行業(yè)背景下，高景太陽能既無打價(jià)格戰(zhàn)的資本，也無過強(qiáng)的技術(shù)研發(fā)優(yōu)勢，僅靠地方政府大量補(bǔ)貼和資本市場的持續(xù)注資，上市后能否延續(xù)高速增長的業(yè)績神話，業(yè)界褒貶不一。

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一，產(chǎn)能過剩顯隱憂

而硬幣的另一面是，相比于同行業(yè)巨頭的全產(chǎn)業(yè)鏈模式，高景太陽能的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)相對單一，對單晶硅片銷售過度依賴，風(fēng)險(xiǎn)凸顯。在垂直一體化趨勢的當(dāng)下，高景太陽能僅有硅片環(huán)節(jié)作為盈利點(diǎn)，近 2 年單晶硅片收入占總營收的 85% 以上，這無疑形同 " 一條腿走路 "。而在硅片產(chǎn)業(yè)鏈中，同行業(yè)對手雙良節(jié)能、弘元綠能等均已向上下游擴(kuò)產(chǎn)，成為垂直一體化企業(yè)；在龍頭企業(yè)里，隆基綠能、TCL 中環(huán)也在持續(xù)加大產(chǎn)品多元化，加碼自身組件產(chǎn)能多元化一體化。高景太陽能雖然目前業(yè)務(wù)加快推進(jìn)，然而過度依賴單一單晶硅片產(chǎn)銷，不免令業(yè)界對其未來競爭力與抗風(fēng)險(xiǎn)能力產(chǎn)生擔(dān)憂。

據(jù) CPIA 中國光伏協(xié)會數(shù)據(jù)，截至 2022 年年底，國內(nèi)主流廠商的產(chǎn)能就已能全部滿足 2023 年全球的裝機(jī)需求，然而令人憂心的是 2023 年國內(nèi)仍有大批廠商依然前赴后繼新建、擴(kuò)建產(chǎn)能。在政策扶助、資本逐利下，國內(nèi)光伏產(chǎn)業(yè)鏈各個(gè)環(huán)節(jié)吸引了眾多玩家，掀起了前所未有的投資潮、擴(kuò)產(chǎn)潮。從數(shù)據(jù)來看，國內(nèi)不到 2 年時(shí)間的新增、擴(kuò)增規(guī)模與過去 10 年累計(jì)的總和相當(dāng)。

目前，由于光伏產(chǎn)業(yè)的大擴(kuò)張，產(chǎn)能過剩的風(fēng)險(xiǎn)日益明顯已危若累卵。根據(jù)隆基綠能董事長鐘寶申給出的數(shù)據(jù)，在最近的 18 個(gè)月里，行業(yè)新建的全產(chǎn)業(yè)鏈項(xiàng)目已經(jīng)超出過去 18 年國內(nèi)企業(yè)建設(shè)的全產(chǎn)業(yè)鏈項(xiàng)目規(guī)模（380GW），就如 2012 年— 2014 年的光伏行業(yè)洗牌一樣，業(yè)界普遍擔(dān)憂大規(guī)模的淘汰與洗牌即將一觸即發(fā)，今后兩三年會有超過 50% 的企業(yè)被淘汰出局。

強(qiáng)者恒強(qiáng)弱者愈弱。在行業(yè)優(yōu)化整合的過程中，財(cái)務(wù)借支、技術(shù)跟隨、產(chǎn)品過于單一的企業(yè)可能會首先受到優(yōu)勝劣汰的沖擊，能否在洗牌過程中活下來難度將會很大。高景太陽能在整個(gè)太陽能產(chǎn)業(yè)中屬于二線品牌，未來受擠壓的程度或更大。

由于產(chǎn)能快速擴(kuò)張，使高景太陽能的存貨數(shù)字正在迅速上升。2020 — 2022 年年末，高景太陽能存貨余額分別為 0.00 萬元、8.9 億元和 15.9 億元。高景太陽能坦承：" 如果原材料價(jià)格出現(xiàn)大幅波動(dòng)，將面臨巨大的存貨跌價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。"

大擴(kuò)張、高存貨帶來的是高負(fù)債率。高景太陽能的資產(chǎn)負(fù)債率 2020 年只有 3.21%，在 2021 年突然猛增至 86.23%，雖然 2022 年已降至 57.05%，但仍處于較高水平，其償債能力明顯下降。

重要客戶和供應(yīng)商的依賴度很高，挑戰(zhàn)經(jīng)營穩(wěn)定性

除上述問題之外，高景太陽能還存在客戶集中度、供應(yīng)商依賴度 " 雙高 " 的問題，對其經(jīng)營和盈利的穩(wěn)定性可能產(chǎn)生較大潛在威脅。

招股書顯示，高景太陽能對重要客戶和供應(yīng)商的依賴度明顯偏高。2021 — 2022 年，高景太陽能向前五大客戶合計(jì)銷售收入占比分別為 87.50% 和 76.49%，其中愛旭股份是高景太陽能 2021 年第一大客戶和 2022 年第二大客戶，相關(guān)銷售額為 12.18 億和 37.74 億元，占高景太陽能營業(yè)收入的 48.9% 和 21.48%。

同時(shí)，報(bào)告期內(nèi)，高景太陽能對各期前五大供應(yīng)商的采購金額分別為 7.00 萬元、202,451.67 萬元和 1,062,030.72 萬元，占當(dāng)期經(jīng)營性采購總額比例分別為 100%、70.46% 和 72.66%，其中新特能源是高景太陽能 2021 年第一大、2022 年第二大硅料供應(yīng)商，采購金額占比達(dá) 28.21%、21.64%?？梢?，公司供應(yīng)商集中度亦很高，這對其供應(yīng)鏈的穩(wěn)定性、持續(xù)性或造成一定沖擊。 

原標(biāo)題：靠巨額政府補(bǔ)助，高景太陽能IPO能率先上岸嗎？