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時隔半年之久，晶澳太陽能借殼天業(yè)通聯(lián)(002459.SZ)邁出了極為關(guān)鍵的一步。2019年1月21日，天業(yè)通聯(lián)發(fā)布了收購晶澳太陽能重組預(yù)案，后者預(yù)估值為75億元。若本次交易順利完成，晶澳太陽能掌門人靳保芳將成為天業(yè)通聯(lián)實控人，晶澳太陽能也有可能成為今年中概股“回A”首例。
受此消息影響，天業(yè)通聯(lián)五日三漲停。截至1月25日收盤，公司股價漲至12.52元/股。
無奈的回歸
“在融資整合中，加快企業(yè)從國外資本市場回歸國內(nèi)的速度，力爭在2-3年內(nèi)實現(xiàn)2家公司上市。”在2018年年初的一次公開采訪中，晶澳太陽能董事長靳保芳曾發(fā)表過上述言論。
言下之意，如今的晶澳太陽能已經(jīng)很難得到海外投資者的青睞。Wind數(shù)據(jù)顯示，自2007年2月晶澳太陽能在納斯達克上市以來，其僅在2008年5月發(fā)行過3.5億美元可轉(zhuǎn)債，以及通過兩次增資配股募資4.2億美元，合計募資7.7億美元。
與此同時，晶澳太陽能在2018年7月私有化退市前，市值僅為3.51億美元，市凈率僅為0.35倍。而wind行業(yè)中心中，目前光伏組件上市公司的市凈率平均值在2.33倍左右。
如果說晶澳太陽能質(zhì)地不佳，投資者不買賬也說得過去。但是，公開資料顯示，2017年，晶澳太陽能組件出貨量全球排名第三，出貨7501兆瓦，同比增長52.45%；同年營收高達197億元，實現(xiàn)凈利潤7.16億元。
作為全球第三大光伏組件廠商的晶澳太陽能，明明是一個“三好學(xué)生”，卻在美股市場備受冷落，得到的是差生的待遇。
自2007年上市后，晶澳太陽能股價在2010年10月達到51.20美元高點，隨后股價一路狂跌至2012年11月最低點2.91美元/股。此后雖有回升，但股價仍長期處于低點位置。截至2017年11月私有化退市前，晶澳太陽能股價為7.49美元。
在靳保芳看來，晶澳太陽能的品牌在海外已經(jīng)喪失融資功能，回歸國內(nèi)資本市場是不二的選擇。
一方面，作為資本密集型行業(yè)，光伏企業(yè)需要雄厚的資本及可持續(xù)的融資能力。而截至2018年前三季度，晶澳太陽能總資產(chǎn)238.29億元，總負債183.47億元，資產(chǎn)負債率高達76.99%，要高于國內(nèi)同行上市公司60%左右的水平。
另一方面，若按照國內(nèi)同行上市公司2.33倍左右的市凈率計算，2017年末晶澳太陽能每股凈資產(chǎn)為4.35倍，則晶澳太陽能的股價為10.14美元/股，高于其在美股市場退市之前的7.49美元/股。
時隔兩日估值翻三倍
早在四年前，靳保芳就開始籌劃晶澳太陽能私有化退市。2015年6月，靳保芳報價9.69美元/ADS(每ADS代表三股A類普通股)，對晶澳太陽能發(fā)出私有化要約。不過，由于雙方未能就收購方案達成一致，第一次私有化以流產(chǎn)告終。
隨后2017年6月，靳保芳對晶澳太陽能再次發(fā)起私有化要約，報價6.8美元/ADS。同年11月，雙方達成收購協(xié)議，確定私有化價格為7.55美元/ADS(折合1.51美元/股)。依此計算，彼時晶澳太陽能私有化對價為3.62億美元，折合人民幣24.49億元。
當(dāng)時外界普遍認為，在晶澳太陽能私有化后，選擇回A的可能性很大。對此，晶澳太陽能快速回應(yīng)撇清質(zhì)疑，于2017年12月2月發(fā)布鄭重聲明稱，目前并沒有在國內(nèi)上市的計劃。
但是，打臉來得太快。2017年末，靳保芳在《2017年企業(yè)家致良知北京論壇》上表示：“資本本身不具備良知，但企業(yè)家可以賦予其良知?；貧w國內(nèi)資本市場，是晶澳太陽能公司大會之后的必然選擇”。
半年之后，2018年7月17日，晶澳太陽能與控股股東晶龍集團合并，并從美國納斯達克退市。一周之后，天業(yè)通聯(lián)便發(fā)布公告，確定與晶澳太陽能進行重組，構(gòu)成借殼上市。
不過，遺憾的是，與晶澳太陽能火速完成退市借殼速度相比，其重組的進程卻是不慌不忙，直到2019年1月20日才披露重組預(yù)案。
重組預(yù)案顯示，天業(yè)通聯(lián)擬向晶泰福、其昌電子等發(fā)行股份購買晶澳太陽能100%股權(quán)，標(biāo)的資產(chǎn)預(yù)估值為75億元。同時，天業(yè)通聯(lián)擬向華建興業(yè)出售截至評估基準(zhǔn)日之全部資產(chǎn)與負債，擬出售資產(chǎn)的預(yù)估值為12.7億元。
遙想2017年末晶澳太陽能私有化時的價格還不足25億元，如今，一年之后，晶澳太陽能估值翻了3倍左右，估值的公允性是否合理呢？
翻閱重組預(yù)案，財經(jīng)網(wǎng)發(fā)現(xiàn)，在2018年9月晶澳太陽能發(fā)生的兩次股權(quán)轉(zhuǎn)讓時，相對應(yīng)的估值也不盡相同。
2018年9月26日，晶澳太陽能股東晶泰福將其持有的5.6%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給深圳博源時，后者認購出資額為1.46億元。依此測算，當(dāng)時晶澳太陽能100%股權(quán)對應(yīng)的估值為26億元。
來源：重組預(yù)案
兩日之后，2018年9月28日，晶澳太陽能又與晶駿寧昱、晶禮寧華、晶仁寧和、晶福寧德、寧晉博納、靳軍淼共同簽署了一份《增資協(xié)議》，約定新股東合計以2.43億元認購新增注冊資本，合計持股3.2%。
來源：重組預(yù)案
隨后，2019年1月20日，晶澳太陽能又與上述各方新股東共同簽署了一份《增資協(xié)議之補充協(xié)議》，約定本次增資標(biāo)的資產(chǎn)投后估值為75億元，與本次交易對價一致。
僅僅相隔兩日，晶澳太陽能估值出現(xiàn)較大估值差異，這其中估值的合理性值得關(guān)注。
“突擊”入股，涉嫌利益輸送
本次借殼上市之前，晶澳太陽能大股東“突擊”入股的問題同樣值得重視。
根據(jù)重組預(yù)案，天業(yè)通聯(lián)擬向晶泰福、其昌電子、深圳博源、靳軍淼、晶駿寧昱等股東發(fā)行股份購買其合計持有的晶澳太陽能100%的股權(quán)，發(fā)行股數(shù)為9.53億股。
本次交易順利完成后，上市公司總股本將由3.89億股增至13.42億股。若按照2017年末晶澳太陽能77.12億元的凈資產(chǎn)核算，每股凈資產(chǎn)為5.75倍；以2017年末凈利潤7.16億元核算，每股收益為0.53倍。
以A股同行光伏上市公司隆基股份2019年1月25日(PE：20、市凈率：3.9)為對標(biāo)，天業(yè)通聯(lián)的未來市值約為142億元(PE估值)、301億元(市凈率估值)。取兩者平均估值為221億元,對應(yīng)的每股價格為16.5元。
由下表可知，深圳博源通過本次交易擬獲得發(fā)行股份數(shù)5164.03萬股，按照天業(yè)通聯(lián)2019年1月25日的收盤股價12.52元計算，折合市值6.47億元。按照對標(biāo)股價16.5元計算，折合市值8.52億元。
而在深圳博源兩日后增資入股的靳軍淼等六個股東，則合計獲得發(fā)行股份3083萬股，分別上述股價測算后，折合市值3.86億元、5.09億元。
來源：公司公告
回溯一下，2018年9月深圳博源以及靳軍淼等股東獲得晶澳太陽能股權(quán)時，分別耗資1.46億元，2.43億元，由此可見，這是一筆穩(wěn)賺不賠的買賣。
公開資料顯示，深圳博源成立于2016年7月，控股股東為重慶景軒股權(quán)投資基金合伙企業(yè)，后者注冊時間為2016年4月。而值得一提的是，景軒投資基金旗下僅深圳博源一家子公司，且于2018年8月28日開展股權(quán)投資活動，這一時間點與深圳博源參股晶澳太陽能的時間僅相隔一個月左右。
時間點如此巧合，突擊入股獲利頗豐，這難免讓人懷疑本次重組是否存在內(nèi)幕交易？
來源：重組預(yù)案
此外，據(jù)重組預(yù)案披露，除了靳軍淼與靳保芳為父女關(guān)系之外，其余股東與靳保芳之間不存在關(guān)聯(lián)關(guān)系。
然而，經(jīng)財經(jīng)網(wǎng)發(fā)現(xiàn)，新河晶誠同一控制下的晶澳太陽能其余股東公司名稱均與“晶”字沾邊，且注冊地址均在河北省邢臺市內(nèi)。與此同時，新河晶誠的四個自然人股東分別在晶澳太陽能或者其子公司、孫公司旗下?lián)胃吖苈毼弧?br />
天眼查顯示，新河晶誠大股東許建波、武廷棟、曹博、李少輝平分股權(quán)，各人持股25%。其中，許建波、武廷棟均擔(dān)任晶澳太陽能董事職位；曹博則擔(dān)任晶澳太陽能多家子公司董事、執(zhí)行董事等眾多職位；李少輝則擔(dān)任晶澳太陽能孫公司、晶龍集團等旗下董事、經(jīng)理等職位。
來源：天眼查
如此一來，重組公告中披露的交易對方各方之間不存在關(guān)聯(lián)關(guān)系，是否公正呢？本次重組事項又是否涉嫌利益輸送呢？
對于上述問題，財經(jīng)網(wǎng)曾致函天業(yè)通聯(lián)，不過截至發(fā)稿時，公司尚未回復(fù)。
天下熙熙皆為利來
根據(jù)重組預(yù)案，本次發(fā)行股份購買資產(chǎn)的股份發(fā)行價格為7.87元/股，不低于定價基準(zhǔn)日前20個交易日股票均價的90%。
按照《重組管理辦法》的相關(guān)規(guī)定，上市公司發(fā)行股份的價格不得低于市場參考價的90%。市場參考價為定價基準(zhǔn)日前20個交易日、60個交易日或者120個交易日的公司股票交易均價之一。
公開資料顯示，本次定價基準(zhǔn)日前20個交易日天業(yè)通聯(lián)股票交易均價為8.74元/股、前60個交易日公司股票交易均價為10.89元/股、前120個交易日公司股票交易均價為11.05元/股。依此計算，相對應(yīng)的發(fā)行價價格分別為7.87元/股、9.8元/股、9.95元/股。
由此看來，本次發(fā)行價格就低而不就高，這對于晶澳太陽能來說，可以獲得相對較多的股份數(shù)量。目前控股股東華建盈富持有公司1.41億股份，若重組順利完成，其持股比例將被稀釋至10.54%。
與此同時，在本次交易中，控股股東不僅要出讓控制權(quán)，置出資產(chǎn)也將由華建盈富控股股東華建興業(yè)以現(xiàn)金方式承接。擬置出資產(chǎn)的預(yù)估值為12.7億元，與2018年前三季度公司所有者權(quán)益持平，上市公司將平價出售上述資產(chǎn)。
表面上看來，賣殼方?jīng)]有什么油水可撈，然而實際上，自重組預(yù)案公告披露以來，天業(yè)通聯(lián)股價已由1月21日的9.37元/股增至1月25日的12.52元/股，與之相應(yīng)地，華建盈富的最新持股市值已由13.21億元增至17.65億元。
若未來公司股價持續(xù)上漲，這對于華建盈富來說，也算得上是一筆劃算的買賣。
公開資料顯示，天業(yè)通聯(lián)控股股東華建盈富自從2013年以6.06元/股入股上市公司后，其在2016年7月-11月累計減持3140萬股，已經(jīng)成功套現(xiàn)5.3億元。
反觀上市公司本身，自2010年上市至今，除了上市當(dāng)年扣非凈利潤盈利之外，其他七年的扣非凈利潤皆呈現(xiàn)虧損狀態(tài)。據(jù)天業(yè)通聯(lián)2018年三季報披露，預(yù)計全年凈利潤為1400萬元-2200萬元，同比下滑36.85%-0.76%。
來源：Wind
年復(fù)一年的虧損，上市公司未分配利潤現(xiàn)狀也慘不忍睹。截至2018年前三季度，上市公司未經(jīng)審計的未彌補虧損為8.24億元，母公司口徑上市公司未經(jīng)審計的未彌補虧損為8.46億元。
一邊巨額套現(xiàn)，一邊巨額虧損，天業(yè)通聯(lián)控股股東恐怕也不會甘當(dāng)本次交易的輸家。
停牌“任意”，信披“馬虎”
本次晶澳太陽能借殼上市，備受監(jiān)管層重點關(guān)注。
2018年7月19日，天業(yè)通聯(lián)發(fā)布停牌公告，同時預(yù)計停牌時間不超過2個交易日。然而，兩天之后，天業(yè)通聯(lián)卻并未如期提交股票復(fù)牌申請，直到2018年11月5日，天業(yè)通聯(lián)股票才開始復(fù)牌。
對此，2018年8月8日和10月18日，中小板公司管理部先后連發(fā)兩封關(guān)注函，請公司披露籌劃事項截止目前的進展情況，以及盡快申請公司股票復(fù)牌。
根據(jù)天業(yè)通聯(lián)對深交所回函所述，因本次交易涉及美股私有化、拆紅籌及股權(quán)融資，交易雙方就交易作價等核心條款尚未達成一致等原因，故未如期復(fù)牌。
公司的解釋并未得到監(jiān)管層的認可，2018年11月26日，深交所對其下發(fā)監(jiān)管函。據(jù)監(jiān)管函公告，公司未于停牌時間屆滿前向監(jiān)管層申請股票復(fù)牌，同時對監(jiān)管層通過發(fā)函、電話等形式多次督促公司提交股票復(fù)牌申請置之不顧。
而值得一提的是，公司除了“任意”停牌之外，信披也是一言難盡。
2019年1月22日，天業(yè)通聯(lián)發(fā)布了一份更正公告，對置出資產(chǎn)交易對價的支付方式進行修訂。在兩天之前公司發(fā)布的第四屆董事會第十九次會議決議以及第四屆監(jiān)事會第九次會議決議公告中，置出資產(chǎn)的第四筆交易對價竟然錯寫為37,000億元。
實際上，置出資產(chǎn)的第四筆交易對價交易對價是3.7億元。根據(jù)表決結(jié)果來看，7名董事會和2名監(jiān)事會也均未意識到交易金額的錯誤之處。
原標(biāo)題：晶澳太陽能借殼上市,一筆不存在輸家的共贏買賣
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