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隨著全球能源危機(jī)和環(huán)境問題日益突出，多國禁售燃油車的時間計劃紛紛發(fā)布，汽車電動化趨勢明確。包括德國、美國加州、我國海南決定將禁售年限劃到2030年，而荷蘭挪威更為激進(jìn)，宣布于2025年將禁售所有的傳統(tǒng)燃油車。

于是，近一多月來，我便牟足了勁兒深入挖掘國內(nèi)新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈以及特斯拉產(chǎn)業(yè)鏈的龍頭企業(yè)，在財務(wù)角度分析它們的投資價值，涉及到國產(chǎn)電車整車龍頭比亞迪、"電池大王"寧德時代、億緯鋰能、鋰電池設(shè)備龍頭先導(dǎo)智能、負(fù)極材料龍頭璞泰來等。而這次讓我們來看一下鋰電池隔膜龍頭——恩捷股份，受益于新能源汽車行業(yè)的快速發(fā)展和珠海恩捷完成投建12條基膜生產(chǎn)線的產(chǎn)能釋放，公司濕法隔膜收入為13.28億元，比去年同期大幅增長48.57%。

鋰電池隔膜市場廣闊，恩捷股份收購蘇州捷力助力業(yè)績高增

首先，2019年我國新能源汽車的市占率為4.68%，距我國工信部去年公布的《新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃（2021-2025）》中提到的到2025年我國新能源汽車銷量占比將達(dá)到25%存在很大一段距離。與此同時，全球新能源汽車大會達(dá)成的共識是到2035年，新能源汽車銷量占比將達(dá)到35%，可見未來幾年新能源汽車行業(yè)無疑將進(jìn)入快速發(fā)展階段。

但是，成本過高導(dǎo)致新能源汽車售價普遍較高成為阻礙新能源汽車消費(fèi)的一大障礙?？梢钥吹?，作為汽車發(fā)動機(jī)的動力電池占據(jù)了新能源汽車整車總成本的42%，其中電池的正極材料、隔膜、負(fù)極材料、電解液分別占到了17%、13%、6%、6%，伴隨著新能源汽車銷量增長，電池隔膜企業(yè)面臨了前所未有的發(fā)展機(jī)遇。

相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2019年我國隔膜行業(yè)市場規(guī)模為38億元，規(guī)模尚小，而恩捷股份自2018年收購上海恩捷之后便作為國內(nèi)最大的動力鋰電池隔膜生產(chǎn)企業(yè)，在國內(nèi)濕法隔膜領(lǐng)域市占率為40%左右，全球市占率為15%，客戶方面，包括國內(nèi)的寧德時代、萬向、比亞迪、國軒高科、孚能科技，國外的LG化學(xué)、松下電器、三星SDI均是恩捷股份的主要客戶。

憑借較強(qiáng)的客戶優(yōu)勢，近幾年，恩捷股份的業(yè)績持續(xù)高增，2019年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入31.6億元，歸母凈利潤8.5億元，同比增速分別為28.57%、63.92%，其中境外收入為3.44億元，較2018年增長了3.5倍多。另外，值得一提的是，2019年恩捷股份又斥巨資收購蘇州捷力，蘇州捷力作為鋰電池濕法隔膜領(lǐng)域的第二大龍頭，市占率高達(dá)15%，此次收購?fù)瓿蛇M(jìn)一步鞏固了恩捷股份的市場地位。

受凈利率驅(qū)動，2019年恩捷股份ROE超過20%

數(shù)據(jù)顯示，自2018年收購上海恩捷（為恩捷股份貢獻(xiàn)了鋰電池隔膜業(yè)務(wù)）以來，不止?fàn)I業(yè)收入規(guī)模獲得翻倍，恩捷股份的凈資產(chǎn)收益率也獲得了一個明顯的增長，2019年恩捷股份的加權(quán)凈資產(chǎn)收益率為20.36%，較2017年增加了超10個百分點(diǎn)。通過對ROE的拆解分析發(fā)現(xiàn)，2019年恩捷股份的凈利率高達(dá)29.61%，成為ROE增長的主要動力。

恩捷股份高凈利率和高ROE體現(xiàn)了鋰電池隔膜業(yè)務(wù)極強(qiáng)的盈利能力。數(shù)據(jù)顯示，2018年、2019年恩捷股份的毛利率分別為42.05%、45.24%，而鋰電池所在的儲能設(shè)備行業(yè)的毛利率分別為22.69%、27.65%，可見恩捷股份的鋰電池隔膜業(yè)務(wù)擁有較高的溢價優(yōu)勢。

顯然，恩捷股份的核心競爭優(yōu)勢與公司較強(qiáng)的研發(fā)創(chuàng)新能力密不可分。在成為全球出貨量最大的鋰電池隔膜供應(yīng)商之前，作為一家專注于提供各類包裝印刷產(chǎn)品、包裝制品及服務(wù)的綜合供應(yīng)商，恩捷股份就一直注重工藝技術(shù)的提升，不斷增加研發(fā)投入。而在近兩年，公司的研發(fā)投入更是快速增長，2019年研發(fā)費(fèi)用率為4.9%，較之前有一個梯次的提高，為公司可持續(xù)健康發(fā)展奠定基礎(chǔ)。目前公司鋰電池隔膜研發(fā)團(tuán)隊不僅可為下游客戶定制開發(fā)多種新產(chǎn)品，還與下游客戶聯(lián)合開發(fā)產(chǎn)品，以滿足客戶多樣化需求。

除此之外，未來隨著產(chǎn)出率的提升，公司的成本優(yōu)勢仍將進(jìn)一步增強(qiáng)。目前恩捷股份對濕法隔膜業(yè)務(wù)仍有明確的擴(kuò)產(chǎn)計劃，在上海、無錫、江西、珠海布局四大濕法隔膜生產(chǎn)基地，力求在2020年達(dá)到28億平方米的產(chǎn)能規(guī)模。而2019年度公司濕法鋰電池隔膜年產(chǎn)能為23億平方米，鋰電池隔膜出貨量超8億平方米。

但是，在產(chǎn)能擴(kuò)張的道路上，恩捷股份不得不面臨著一些問題。從拆解ROE的驅(qū)動因素中可以看到，除了凈利率之外，一方面2017年-2019年間恩捷股份的權(quán)益乘數(shù)從1.45增加到了2.5，對應(yīng)的資產(chǎn)負(fù)債率從30.81%增長到59.97%，不得不說，恩捷股份的擴(kuò)張之路有些"激進(jìn)"。

另一方面從總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率情況可以看出，公司的資金利用效率確實(shí)不高，2017-2019年間公司的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率直接腰斬，而其背后原因則是存貨周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率紛紛下滑。因此，恩捷股份在走向快速發(fā)展的道路同時必須要注意公司運(yùn)作風(fēng)險與效率。

總結(jié)

總的來說，鋰電池隔膜業(yè)務(wù)市場空間廣闊，盈利能力較強(qiáng)，恩捷股份依靠較強(qiáng)的技術(shù)優(yōu)勢，目前已成功通過絕大多數(shù)國內(nèi)外主流鋰電池生產(chǎn)企業(yè)的產(chǎn)品認(rèn)證，成為全球最大的鋰電池隔膜供應(yīng)商。

而由于恩捷股份尚處于產(chǎn)能擴(kuò)張階段，在財務(wù)方面存在負(fù)債率較高、資金利用效率不高等隱患，未來幾年隨著公司業(yè)績釋放，相信這些問題便會迎刃而解。


原標(biāo)題： 全球最大鋰電池隔膜企業(yè)，市占率超過50%，恩捷股份值得期待