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回顧歷年光伏多晶硅價(jià)格走勢，大致經(jīng)歷了暴力拉升-價(jià)格坍塌-震蕩下跌三個(gè)階段，其中 2008-2009 是光伏多晶硅供需切換引發(fā)價(jià)格坍塌的歷史拐點(diǎn)。

階段 1：需求刺激價(jià)格暴漲。自 2005 年以來，受西班牙、德國等歐美國家太陽能電池優(yōu)惠政策刺激，海外太陽能電池需求呈爆炸式增長，從而導(dǎo)致全球性多晶硅原料缺乏，多晶硅價(jià)格出現(xiàn)暴漲，每公斤價(jià)格超過 400 美元，2008 年最高時(shí)甚至達(dá)到 500 美元/公斤。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2005 年，中國多晶硅總產(chǎn)量僅 60 噸，2006 年也只有 287 噸。太陽能光伏企業(yè)出現(xiàn)使得市場需求缺口達(dá)數(shù)萬噸。多晶硅作為緊缺產(chǎn)品受到太陽能光伏企業(yè)搶購，價(jià)格飆升更吸引了企業(yè)狂熱投資多晶硅產(chǎn)業(yè)。

階段 2.1：暴利推動產(chǎn)能擴(kuò)張。2008 年，“擁硅為王”時(shí)代出現(xiàn)，一箱 30 公斤多晶硅售價(jià)高達(dá) 10 萬元，利潤 10 倍以上，很多企業(yè)靠投資多晶硅大幅盈利。2007年 11 月入主新光硅業(yè)的川投能源，2008 年新光硅業(yè)為其貢獻(xiàn)了 3.14 億元利潤，占川投能源全部凈利潤 82.38％，遠(yuǎn)超過川投能源自身主營業(yè)務(wù)。巨大財(cái)富效應(yīng)讓中國企業(yè)紛紛投身于光伏產(chǎn)業(yè)。

2006 年，由亞洲硅業(yè)青海新能源集團(tuán)共同出資，西寧東川工業(yè)園開工建設(shè)年產(chǎn)1000 噸多晶硅生產(chǎn)線；隨后，南玻集團(tuán) 5000 噸多晶硅項(xiàng)目、江蘇大全 6000 噸項(xiàng)目、通威集團(tuán) 1 萬噸項(xiàng)目、愛信硅科技 1 萬噸項(xiàng)目、亞洲硅業(yè) 6000 噸項(xiàng)目、大陸產(chǎn)業(yè)投資集團(tuán) 1 萬 8000 噸項(xiàng)目等紛紛上馬。

中國電子材料行業(yè)協(xié)會報(bào)告顯示：截至 2009 年 6 月，中國有近 50 家公司正建設(shè)、擴(kuò)建籌建多晶硅生產(chǎn)線，已有 19 家企業(yè)多晶硅項(xiàng)目投產(chǎn)，產(chǎn)能規(guī)模達(dá)到 3 萬噸/年，另有 10 多家企業(yè)新建、擴(kuò)建多晶硅項(xiàng)目，10 多家計(jì)劃籌建，全國總規(guī)劃產(chǎn)能預(yù)計(jì)到 2010 年將超過 10 萬噸，總投資超過 1000 億元。作為對比，2008 年中國多晶硅總需求量 1.7 萬噸，如果到 2010 年能夠兌現(xiàn) 10 萬噸以上計(jì)劃產(chǎn)能，將超過全球需求量 2 倍以上。

階段 2.2：供需反轉(zhuǎn)價(jià)格崩塌。2008 年金融危機(jī)爆發(fā)后，歐洲國家紛紛取消太陽能補(bǔ)貼，國外多晶硅訂單銳減，需求明顯減少導(dǎo)致多晶硅價(jià)格大幅下滑。另一方面，由于很多企業(yè)投資多晶硅只看中短期暴利而盲目投資，多晶硅提純核心技術(shù)掌握于美國、日本、德國等少數(shù)國家廠商之手，中國很多多晶硅企業(yè)只賺取了加工費(fèi)，且生產(chǎn)成本非常高。國內(nèi)企業(yè)生產(chǎn) 1 公斤多晶硅平均成本約為 80 美元，而國外廠商成本只有 25 美元。多晶硅需求銳減以及產(chǎn)能急劇擴(kuò)張，導(dǎo)致很多企業(yè)面臨虧損境地。

受供需反轉(zhuǎn)影響，多晶硅價(jià)格從 2008 年最高 500 美元/公斤，降至 2019 年中的每公斤六七十美元，國內(nèi)多晶硅企業(yè)受到極大沖擊。

階段 3：晶硅電池路線確立，技術(shù)日趨成熟，邊際成本決定價(jià)格。隨著全球經(jīng)濟(jì)回暖，多晶硅市場需求有所回升，價(jià)格開始回暖。但由于多晶硅產(chǎn)能的持續(xù)釋放以及全球光伏增長需求放緩，多晶硅價(jià)格繼續(xù)下跌至 2011 年底的 30 美元/千克。多晶硅價(jià)格的暴跌致使晶硅電池的路線得以確立。此后階段，國內(nèi)多晶硅生產(chǎn)工藝日趨成熟，國內(nèi)外龍頭企業(yè)生產(chǎn)技術(shù)水平差距不大，產(chǎn)品同質(zhì)性較高，企業(yè)盈利能力主要取決于成本，多晶硅的價(jià)格主要由邊際供給的現(xiàn)金成本決定。

新產(chǎn)能成本大幅下降，高品質(zhì)硅料稀缺，龍頭企業(yè)優(yōu)勢明顯。

回溯最近一輪多晶硅價(jià)格周期，2017 年光伏市場火熱，推動多晶硅現(xiàn)貨價(jià)格從2017 年 4 月 12.79 美元/kg 提升至 2018 年 1 月 17.83 美元/kg，隨后多家硅料龍頭企業(yè)相繼宣布擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃。但由于 531 政策影響，2018 年光伏裝機(jī)不及年初預(yù)期，且后續(xù)新增低成本產(chǎn)能階段性釋放，導(dǎo)致行業(yè)長期處于供過于求的階段，多晶硅價(jià)格自此開始進(jìn)入震蕩下跌區(qū)間。

當(dāng)前階段，隨著疫情影響逐步消退，下半年需求逐步釋放，且全球單晶占比逐步上升，高品質(zhì)硅料需求提升，多晶硅有望迎來供需反轉(zhuǎn)，市場價(jià)格迎向上拐點(diǎn)。近期，多晶硅市場價(jià)格呈明顯上漲走勢，包括復(fù)投料、單晶致密料、菜花料、多晶免洗料價(jià)格都有不同程度上漲，主要受下游硅片訂單需求增加，硅料供應(yīng)偏緊所致。我們預(yù)計(jì)，本輪多晶硅價(jià)格漲價(jià)，主要受供需反轉(zhuǎn)所致，價(jià)格上漲具備一定延續(xù)性。且下游硅片產(chǎn)能擴(kuò)產(chǎn)較快及光伏終端需求邊際向好，供給端硅料產(chǎn)能短期擴(kuò)張彈性有限，多晶硅價(jià)格目前尚處于底部空間，向上彈性可觀。

具有成本優(yōu)勢的龍頭企業(yè)，有望迎來量利齊升的高增長。隨著新產(chǎn)能持續(xù)爬坡優(yōu)化，龍頭廠商生產(chǎn)成本優(yōu)勢將進(jìn)一步得到提升。一方面受益于新疆，內(nèi)蒙古，四川等地區(qū)新產(chǎn)能所在地的低電價(jià)，使得多晶硅主要生產(chǎn)成本電力成本大幅下降；另一方面，龍頭企業(yè)設(shè)備制造和生產(chǎn)工藝持續(xù)優(yōu)化，成本管控能力不斷提升。隨著多晶硅價(jià)格持續(xù)回升，具有成本優(yōu)勢的龍頭企業(yè)有望持續(xù)受益。